中国通胀前景展望：曙光初现但阴云仍未散 1.正当全球各个经济体CPI数据不断创出新高的时候，中国也许会成为这一趋势中的逆行者：据报道，其潜在的5月CPI将低于四月(经济观察报6月6日的一份5月数据统计显示，CPI将开始下降而PPI则继续保持攀升)。然而，目前看起来中国证券市场却并没有从CPI下降这一预期中得到丝毫安抚。事实上在5月上旬，当食品价格开始季节性下降的时候，证券市场本应该就有所回升。我们的市场到底在担心什么呢? 2.很明显，上涨的能源价格对投资者心理有着越来越重要的影响。特别是对能源价格的控制以及关于能源短缺的报道，都使得投资者不得不去猜想，在广义消费物价指数开始下降之时，潜在的通胀压力是否真正得到了缓解。更重要的是，这样的价格管制既降低了市场效率同时也是不可持续的;那么当价格放开的时候，谁将为管制买单?那时候的通胀和增长数据又将是怎么样的? 3.虽然这些都是很重要的因素，但我们认为影响中国通胀趋势最关键的因素还是央行对广义货币增长速度的控制力度。在这方面一些积极的信号已经出现：广义货币供给增长率(在我们的模型中指M3)在去年10月就已经达到了高峰，之后开始逐步下降。如果央行可以保持货币供给不发生反弹，那么CPI峰值也已经过了，而且今年内CPI可以降到5%-6%的水平。 4.在我们看来，中国的通胀趋势不同于同区域的其它经济体的一个最主要的原因在于，中国央行实施的货币紧缩政策相对于其它经济体来说更早也更有力。在2007年第四季度CPI突破6%之后，政府就更加关注通胀问题，国内信贷收缩得到进一步加强。在银行贷款收缩6个月之后，越来越多的信号表明紧缩政策对于利润的压缩开始逐步显现。市场流动性紧张，黑市利率上升，同时一些部门企业现金流压力加大。 5.造成的结果是，证券市场溢价下降，开始向下修正上市公司今年甚至是09年的盈利预期。即是说，总需求和名义货币的软着陆带来CPI的“着陆”(很明显猪肉价格的变化不可能又如此大的宏观影响力)。但是这次“着陆”是否完成了呢? 6.也许还没有完成，因为通胀率仍然处于高位而且一些被管制的价格还有待向上调整。我们认为，中国的能源和粮食价格存在着很大的向上推动力以填平其与国际价格之间的鸿沟。在不久的将来，当这些价格得到调整的时候，央行可能仍然会坚持从紧的货币政策，以防这些价格的相对调整转变为持续的通胀压力。 7.有趣的是，从2003年开始的一次又一次能源价格调整，却并没有带来相应明显的消费物价上升，更确切地说，有几次物价在调整后是下降的。这可能反映出，在处于外部良性通胀的环境下，政府只会提升官方价格，有时是在完成紧缩计划之后。在最近的一次例子中，下游企业将承担利润压榨所带来的冲击。 8.然而，虽然我们认为长期的能源价格管制使得投资者和决策者都极为谨慎，但通胀的发展趋势如何仍然取决于央行对广义货币增长的控制能力。最新的100个基点的准备金率的提高，将有助于央行加强对信贷的控制。另外，一旦货币投放增长发生反弹，我们都会对中国通胀高峰已过的结论进行重新审视。不然，我们会更多的关注公司利润的哪些部分将受到反通胀的挤压。(高盛)
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